事业单位长期投资的特点7篇

事业单位长期投资的特点7篇

事业单位长期投资的特点(1)

价值、安全边际与长期投资

                                                   ——但斌

 

    格雷厄姆在《聪明投资者》中提到，对谨慎投资的归纳浓缩到一个词汇就是“margin of safety”(安全边际)，即证券价格相对证券价值的折让。证券包括了债权和股权，我们这里仅讨论股权。

    不论证券本身是否盯市计价(mark to market)，价格都是相对容易获得的。

 

    价值是什么？

    对于无法永续经营的企业，就是清算价值，对应收账款和存货、PP&E(机器设备厂房)等根据实情进行打折，忽略无形资产特别是商誉，当然也会考虑与债权人对债务的协调结果，来得出股东从变现资产的过程中，可以回收什么。

    能够永续经营的企业(永续更多时候只是假定的理想状况)，其价值就是存续期中能够给予股东的现金流，按照合理贴现率贴现加总的现值。

    我们假定一个模型企业，权益资本为1000万，无负债，ROE为15%，折旧与维持企业的资本开支一致，盈余就是可分派现金流，并且完全以股息方式回馈给股东；社会要求的股权资本成本是10%，这样的企业，其价值是多少？

   

    如果社会对股权资本的要求回报率长期而言保持在10%，那么市值可能就始终维持在1500万。

    股东付出的价格是1500万，得到的价值是每年150万的股息，对应派息率10%。

    ②我们对上述的模型企业稍作调整，假定现金流中的1/2用于股息分派，1/2用于再投资，那么企业的价值又该是多少？

    根据Gordon Growth model

     

    将盈余现金流用于再投资，会大幅提升企业的价值(当然前提是ROE超过权益资本成本r)。

    股东付出的价格是3000万，得到的价值是75万的股息(派息率2.5%)，和股价的提升

   

    价值就是加总股息与资本利得的10%复利回报。

    长期持股对于模型企业而言，绩效会远远低于模型企业②，因为是单利模式，而且投资人一般而言都不能善用分派的股息，找到高于社会资金成本的投资机会；②在股价的资本增值方面是个复利模式，这是由企业运用盈余的方式和效果决定的；如果一个企业所处的行业提供的发展机会，合并企业管理层的能力，能够创造一个长达20-30年的“复利机器”，那么长期持股的投资人就可以获得惊人的回报。

    菲利普.菲舍在《普通股与不普通的利润》中着重讲的是如何寻找模型②(他将之定义为“成长股”)，并且归纳了这种类型的企业需要符合的15个要点，要投资人进行对照，包括[1]：

    要点(1)：这家公司的产品或服务有没有充分的市场潜力，至少几年内营业额能否大幅成长？

    要点(5)与(6)：这家公司的利润率高不高？这家公司做了什么事，以维持或改善利润率？

    …

    以刘元生在万科的投资，就是长期持有模型企业②获得优厚回报，在现实世界的一例。万科自上个世纪90年代初上市以来，历年的平均摊薄净资产收益率为13.68%，高于一般的权益资本要求回报率，这既有地产行业的钱比较好赚的属性，也有万科管理层保持合理投资回报率的诚信和能力；历年的盈余中平均有26%用于派息，74%用于再投资，这既有地产在中国城市化进程中有发展空间的因素，也有万科管理层异地扩张的雄心；尤其不能忽略的是万科经常性的以高融资补贴老股东的模式，新股东投入的资本金大幅增厚了刘元生占有的净资产，使得刘元生获得了相对其他后续投资万科的股东同期同比更快的利润增速。

 

    安全边际

    对证券的价值达致合理认识后，安全边际的存在，就是以折扣的价格购买的意义在哪里？

    (1)计算证券的价值的过程中，会对诸多因素进行假设，比如获利能力和再投资机会，涉及行业和公司能力的复杂评估，出错的机会很大，安全边际的存在，使得如果实际情况比假设差，真实价值低于当初的评估价值，投资者仍不至于遭受重大损失；

    (2)如果假设的情况兑现甚至实际情况较佳，那么投资者可以获得远高于社会平均的权益资本成本的回报率。一个面值100的存续期30年的6%复利零息债券的价格理论上应该是17.41元，但是如果以理论价格(实际工作中要考虑当时的市场利率期限结构)的5折，即8.71元买到，那么付出8.71元的价格，得到的价值是30年复合8.48%的回报，远远超过了6%。

 

    安全边际的反面？长期持有投资策略的探讨

    理论上，无论是上述的模型企业或者‚，如果能在价值与安全边际上给出企业“精确”的判断，最好的做法当然应该是在企业价值低估时买进，高估时卖出，以此循环往复，但问题是定量这种东西往往是以大量的定性假设作为基础。企业是“活”着的东西，时刻处在“人和环境”变化的过程中，要想精确的计算其每天都在发生变化的价值是非常困难的。巴菲特在2002年伯克希尔的年报里说：“我和我公司的CEO查理，不仅不知道我们企业明年赚多少钱，我们甚至不知道我们公司下一个季度赚多少钱。我们对那些能准确预测自己企业赚多少钱的CEO保持怀疑，如果他们经常能达到他们预测的利润目标，我们就要保持高度警惕，并开始减持他们公司的股票。”格雷厄姆追求“价值远超过价格的安全保障”，这种证券分析方法永远不会过时，但它对巴菲特投资理念的更大帮助可能来自于格雷厄姆提供的是投资的智力理论和应具备的精神状态，而不仅仅是分析方法。

    常识告诉我们：投资的基准和确定的过去无关，只和不确定的未来相关。投资的不确定性是商业活动固有的本色，建立在大量信息收集和严密逻辑推理基础上的分析和判断的过程，无论如何严谨依然是预测而非事实，这可能也是投资某种意义上部分是“艺术”的根源所在。也许我们只能粗略而非精密的估算企业的价值。投资更多需要从动态的角度判断企业运用有形和无形资产创造未来现金流的能力，“有钱难买早知道”，与时俱进的动态评价过程的难度要高很多。

    一个卓越的组织，在资源分配方面表现出色，从而持续提升企业价值，极可能超越投资人的初始和跟踪过程中的判断，我们追寻的可以长期投资的公司类型便在此处——最好是在有足够安全边际的条件下买入，但在持有的过程中，在某一时刻点上，安全边际或在一定程度上消失了，但上升的价格对应着持续上升的公司价值，如此，通过持续的跟踪，业务经营卓越的公司就可能被长期持有而没有被抛售，比如伯克希尔、沃尔玛、菲利浦摩瑞斯、富国银行、西南航空、汇丰、长江实业等公司的长线投资人，中间一定碰到过安全边际消失的局面，甚至遭遇复杂的政经环境对判断产生极大的干扰。当然，遇到上述情况出于审慎原则可以即刻卖出，但也可以从更长远的角度探索企业的价值与该企业市场价格之间的差异，从而选择坚持。要做出一种正确的判断，选择坚持或放弃都不是一件容易的事。

 

 

 

    长期投资的成功，除了格雷厄姆强调的安全边际、财务分析和费雪的优秀企业外，商业思维和对一项投资事业未来的“天赋”预期以及冥冥之中的运气，都是成功投资的基础。

 

参考文献

[1]: 菲利普.菲舍《怎样选择成长股》海南出版社

[2]：格雷厄姆    《聪明投资者》 江苏出版社

事业单位长期投资的特点(2)

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值得长期投资的优质上市公司的特征

我们都知道，投资是一件很复杂、很困难的事，如果能够长期持有一家优质公司的股票，并不为期间的波动而影响情绪，几十年如一日地坚持，才能被称之为真正的长期价值投资。正因为这样做非常之难，真正能够做到的人非常之少，所以才会被世人所称道。世界上所有的投资者都知道股神巴菲特，但或许没有多少人认得巴菲特所生活的那个叫奥巴马镇上的普通人，巴菲特1963年成功地收购了伯克夏·哈撒韦这家上市公司之后，小镇的人都把巴菲特看作是偶像和英雄。也就在那两年时间里，全镇有几千名百姓购买了伯克夏公司的股票，当时的股价只是10美元左右。40多年过去了，全镇的百姓大多都没有卖出这只股票， 40多年的时间里，地球上发生了几十次大大小小的股灾，经济危机也发生过好几次，更发生过大大小小的战争、洪水和地震，无论哪一次都有可能动摇你持股的信心。记者们参加完伯克夏的股东大会后，顺道采访这些拥有少则几百股、多则上万股的富翁们时，他们的平常心态足以让所有的人感动和震撼。当他们被问到年老会否考虑卖出自己手中的伯克夏股票时，他们的回答是那样地一致——“NO”。与其说是巴菲特缔造了这个全美最富有的镇，不如说是这些真正懂得价值投资的投资者创造了伯克夏这家全球股价最高的长期优质公司。

　　  奥巴马的百姓持有伯克夏这只股票是出于对巴菲特的信心，但全世界大多数投资者是没办法买到这只股票的，这就需要用财务分析和长期跟踪的判断来定义那些值得我们长期投资的优质公司。如同人有三六九等之分一样，全世界的公司也要严格分类和筛选。按照公认的一些规律和方法，股票大致上可以分为拉圾股、普通股、成长股、优质股。拉圾股是指那些资不抵债的或者股价远远超过其自身价值的股票，彼得·林奇对拉圾股曾说过这样一句名言：“无论你用多大的资金去投资一只拉圾股，结局就是这一笔投资变成0”；普通股是指占有市场相当大比例的“大众”股票，这些股票与市场的走势几乎是同步的；成长股则可分为很多类型，市场中最受青睐的就是这种类型的股票。当然，一定要认清一个事实，一家小型成长公司的股价一定比一家大型成长公司的股价高。与之相反，大型成长公司的投资价值要远远高于那些新兴小型成长公司。优质股也就是在巴菲特眼里永远都不会抛出的伟大公司的股票，伟大公司的股票非常之少，能在合适的价格买进的机会是少之又少。所以，能够在一生的时间里捕捉到一只真正具有长期投资的优质公司，这样的投资就可以认为是非常成功的。在笔者的眼中，具备长期投资价值的优质公司至少要具备以下几个条件或者说是特征。

　   　

      第一、一定是行业龙头。真正是行业垄断寡头的公司已越来越少，众所周知，唯有垄断才能创造出超出平均水平的高利润，这也是所有的投资者希望看到的。相信中国也有像可口可乐、微软、谷歌这样的行业龙头公司，这需要我们不断持续跟踪分析和把握。

　　　第二、一定是非周期性的公司。这两年周期性行业的公司股票价格飞涨，有色金属、能源、农业等周期性行业股票都得到了暴炒……谁曾想过，一旦供求关系发生变化之后，周期性行业股票的股价将如滚雪球似地暴跌下来。其实，一家真正伟大的公司绝不能是一家周期性行业非常强的公司，巴菲特一直持有的可口可乐和吉列这两家公司就属于消费型的公司，茅台和苏宁这样的优质公司同样不属于周期性公司。

　　  第三、净资产增长率一定要超出行业平均水平。很多投资者只喜欢看每一财年的每股净利润增长率，而忽视了更为重要的净资产增长率。其实，衡量一家公司是否真正在稳定地增长，最重要的指标就是净资产增长率。净资产增长率发生的变化可直接成为判断一家公司是否健康的标准，也是投资者能否继续持有这家公司股票的重要依据。

　　  第四、分红率一定不能低于三年期国债的水平。一名真正的长期价值投资者绝不会因为市场的趋势变化或者外界因素影响自己持有股票的信心，这就需要获得优质公司持续不断的分红回报，每股分红率是一个能体现公司素质的非常重要的标准，虽然目前市场中多数公司都是不分红或少分红，但可以发现已经有越来越多的公司明白分红对于市场意味着什么，对于公司的股价水平又意味着什么。分红率的提高是证券市场不断走向成熟的表现。

　　  第五、充足的现金流。现金流是一家公司的血液，伯克夏的股价之所有拥有全世界最高的股价，与巴菲特始终拥有相当比例的现金是分不开的。正如巴菲特所说的那样：“充足的现金流能让我在这个市场犯错误的时候买到价廉物美的好东西”。他拥有的30多家大大小小的保险公司源源不断地为巴菲特提供了充沛的现金流，巨大的现金流为公司的价值提供了很多想象的空间。

　  　第六、投资者关系。无论是商场的店员或是老板都明白“顾客就是上帝”，上市公司也应明白“投资者就是上帝”这个道理。一家优质公司在投资者关系方面应该做得更多，如及时更新公司的网站信息、亲切问答打电话来咨询的投资者、不定期地与长期持有自己公司股票的投资者保持联系等等

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补涨王锁定十只待涨金股

是继续以投资拉动经济反弹还是以促进消费推动经济结构转型？温家宝总理在40天内5次提到积极的财政政策和适度宽松的货币政策不变似乎更倾向于前者。

　　对于股民来说，目前A股的点位使人迷茫，面对一波波行情你方唱罢我登场，上半年跑输大盘的一些行业类个股在下半年是否具有补涨空间呢？

　　最新公布的2009年上半年经济数据显示，上半年GDP增长率达到了7.1％，二季度的增速更是达到了7.9％，超过了此前7.5％的预期，而直接受益于上半年投资拉动经济的板块都出现了大幅上涨。

　　据Wind统计显示，从1月5日到7月15日，房地产行业股票的累计涨幅达到了155.5％，以银行类股为代表的金融板块累计上涨也超过了100％。汽车行业的整体涨幅达到了140.71％。虽然很多机构在下半年仍看好银行类和地产类股，但是此类行业市盈率已显偏高，获利机构可能要抛售套现，加上6月份获批的13只新基金手中超过600亿的资金进一步追涨的可能性较小，沽值洼地是投资的新目标。

　　上证综指年初至7月15日的涨幅为69.54％，Wind申万一级行业涨幅统计数据显示，低于或约等于大盘涨幅的一级行业包括：公用事业（49.64％）、医药生物（57.23％）、农林牧渔（58.26％）、信息服务（63.85％）、建筑建材(65.87％)、食品饮料（70.90％）、交通运输(72.59％)、商业贸易（74.54％）、化工(75.80％)。

　　剔除受经济因素影响较小的存在刚性需求行业以及上半年涨幅较高类股票的关联类股，《华夏理财》认为下半年在板块轮动宏观政策影响下，上半年涨幅不高的交通运输（主要是铁路设备和物流及高速公路）、公用事业（主要是电力生产企业）在下半年出现补涨行情的可能性较大。

　　电力生产企业：

　　下半年暗喻政策利好

　　最新出炉的2009年上半年统计数据显示，发电量同比增长4.7％，第一产业的增幅远超二、三产业。另外据国金证券中期策略报告分析，煤炭行业受需求复苏和产业整合影响，煤价下半年会持续维持高位。虽然这一定程度上可能提高电力生产企业的成本，但另一方面也会增加电价上调的可能性。

　　众所周知，电价是左右电力生产行业利润的关键因素，从已公布的企业财报（包括一季度财报和二季度盈利预期数据）显示，电力生产企业在2009年多数已经扭亏为盈，昔日的“亏损大户”目前利润水平不断上升。

　　由新能源概念推动电力板块上涨的势头已经减缓，证监会行业类监测数据显示，电力生产企业股票上半年平均涨幅只有75.52％。行业性扭亏为盈加上下半年可能出现的政策性利好使得上半年处于防御性态势的低估值电力板块积聚了上行动能。

　　天相投顾一位不愿具名的分析师接受《华夏时报》记者采访时说：“下半年水电生产公司的水火同价同质极有可能，上半年电力板块基本处于防御态势，行业没有敏感因素刺激，统计数据中可以看到6月份用电量和发电量同比都大幅上涨，发电企业的利润水平在所有行业中已处于中等偏上水平。另外智能电网的启动，直购电的试点，与电解铝企业的深入合作加上销售价上涨带来的业绩亮点，出现补涨的可能性极大。”

　　包括华电国际、华能国际、国电电力及长江电力等一批企业在内的股票目前市场普遍认为估值偏低，中报公布后市场可能对其进行重新估值，特别是一些蕴含题材的个股在下半年应该会受到市场的关注。

　　交通运输板块：

　　受益需求回升及投资拉动

　　受益于中国经济率先复苏，实体行业对资源需求上升影响，下半年交通运输板块潜力不可小视。另外国家4万亿投资最大受益者铁路基建部门的上市企业也集中于此板块，在投资拉动铁路建设的政策背景下，铁路设备企业的业绩值得期待。

　　据Wind申万行业涨幅数据显示，1月份到7月中旬，铁路设备的行业涨幅只有47.44％，交通运输类包含机场（47.58％）、高速公路（66.31％）、铁路运输(45.88％)的涨幅都远远落后大盘。

　　机场运输方面，证券机构的研究报告显示，3、4月份客运量数据开始呈两位数增长，认为民航客运数据基本已呈V型反转局面。另外2008年下半年开始国家通过直接注资、返还民航基金、降低航油成本等一系列措施来缓解民航业的困难局面，对民航企业今年下半年的营收预计有较大帮助。

　　在国家首轮交通基础设施大规模投资中，铁路建设投资以及高速公路项目建设投资带动GDP增长的效果最好。

　　铁路设备企业，作为国家直接投资的最大受益者，让其他行业企业眼红不已。多数机构判断我国的新一轮铁路建设高潮已经到来，并且将有10年左右的持续期。相较于铁路基建部门以前较低的利润率，高铁建设会在提升基建部门营收的基础上推高其盈利水平。盘踞于此板块中的中国中铁和中铁二局在下半年可能会以高成长姿态傲视其他行业龙头企业。此外，周边的铁路运输板、物流板在我国积极向好的宏观经济形势下，出现补涨的可能性极大。

　　受益于成渝高速本周的IPO，高速公路板块又一次吸引了投资者的眼球。其稳定的盈利水平和丰富的题材性使多家机构纷纷推高对其补涨行情的预期。随着市场整体估值水平的上升，防御性较强的高速公路类股票的潜力也愈加明显。市场认为高速公路类股票质优价良，下半年不排除其成为黑马的可能。

　　中原证券分析师李俊在接受《华夏时报》记者采访时认为：“下半年宽松的货币政策保证了流动性的充裕，所有的板块都有机会，特别是一些低洼板块。上半年涨幅较大的板块如地产和金融肯定要面临调整，但总体趋势不会改变，连带上游钢铁、采掘企业也会产生一定的波动。我比较看好低洼板块，新基金的建仓需求和老基金的配比限制很有可能使这些板块出现补涨。”

　　十大待涨金股

　　中国铁建601186

　　补涨理由：作为基建行业龙头，公司受益于国家4万亿的投资才刚刚开始体现，国内的铁路基建市场建设也进入高峰期。

　　该公司自年初至本月17日股价只上涨2％，严重落后于大盘。从市场表现来看，该股已经横盘整理半年，未来业绩的持续增长具有较高的确定性，后市有望向上突破。

　　补涨空间：40％-45％

　　大秦铁路601006

　　补涨理由：公司为西煤东运战略运输的最大铁路运输企业。截至目前，大秦铁路的股价走势落后于大盘近40个百分点，今年以来整体涨幅不大。

　　从宏观来看，短期股价刺激因素，主要是受煤电谈判结束以及煤炭运量复苏的利好影响。当前公司动态市盈率较低，估值相对偏低，值得关注。

　　补涨空间：30％-35％

　　弘业股份600128

　　补涨理由：该股自去年11月以来，一直处于反复震荡的格局中，累计涨幅非常小，属于典型的滞涨股，后市随着整体估值的提升，未来具备较大的补涨需求。

　　该公司参股期货，公司对江苏弘业期货经纪有限公司的出资比例达到40％以上，股指期货推出后，公司会大大获益。

　　补涨空间：42％

　　华能国际600011

　　补涨理由：随着当前发电量同比降幅明显收窄，6月中旬发电量已经实现同比正增长，预计电力需求回升趋势将在下半年延续。

　　作为电力行业的龙头，华能国际已经盘整了近一个季度，目前该股已经展开补涨之势，成交量放大，值得关注。

　　补涨空间：31％

　　五矿发展600058

　　补涨理由：该股自今年3月份以来，一直反复震荡，近一个月以来，在箱底区域附近震荡积蓄了上涨的动能，从技术角度讲，补涨欲望强烈。

　　金融危机以来，钢铁业受到沉重打击，公司业绩大幅下滑。不过，随着经济的复苏，作为强周期性行业的钢铁龙头公司，业绩有望得到快速提升。

　　补涨空间：26％-30％

　　中信证券600030

　　补涨理由：目前，创业板筹备工作基本就绪，券商股的加速暴涨时代马上就会来临。从目前市场的信息看，招商证券上市的预期越来越明确，广发证券的股权更是吸引资金眼球。券商股将成为三季度最大的估值洼地。

　　中信证券作为券商股中的龙头老大，已经在调整中缓慢抬头，加速上涨迹象十分明显。

　　补涨空间：25％

　　中兵光电600435

　　补涨理由：6月份，军工行业整体跑输于大盘，军工板块的滞涨十分明显。随着国庆阅兵的临近、行业新增订单增多，这些因素随时刺激着板块个股的走高。而军工板块的异军突起，中兵光电则是代表。

　　二级市场上，该股底部放量，后市可期。不过目前该公司的股价已经基本反映了公司的基本面，本轮补涨行情中，投资者不宜过分追涨。

　　补涨空间：20％

　　中海集运601866

　　补涨理由：上半年几乎是航运板块最差的时刻，随着中国出口逐渐见底、欧美经济开始企稳，航运能力过剩现象也将好于预期。下半年航运行业将出现缓慢的复苏过程。

　　中海集运是航运板块中估值相对合理的公司。6月至今，中海集运A股仅上涨10％，远远跑输上证综指19.45％的涨幅。该股已经开始酝酿补涨攻势，建议投资者关注交易性机会。

　　补涨空间：22％

　　晨鸣纸业000488

　　补涨理由：上半年由于行业不景气，晨鸣纸业等造纸龙头的涨幅远远低于大盘，现在随着造纸行业产品提价，相关公司也迎来了补涨先机，很多机构预计造纸行业三季度会强于大市。

　　公司产品种类丰富，几乎涵盖了所有主流纸种，下半年公司主要纸种仍存在较大的提价预期。在盘面上，该股近期走势相对稳健，已经露出补涨端倪，建议在股价调整中逢低吸纳。

　　补涨空间：19％

　　三友化工600409

　　补涨理由：随着板块的轮动，资金目前已经有回流到化工行业的迹象。化工板块平均市盈率约22倍，比市场整体估值还要低，补涨合情合理。

　　由于去年下游需求增长缓慢，纯碱行业处于供给过剩的局面，产品价格仍然低迷，三友化工目前维持微利。然而，进入下半年，经济逐步回暖以及房地产建设复苏，化工行业也将走出低迷，公司的业绩将有所恢复。短期公司已经开始受到资金的追捧。

　　补涨空间：14％（李叶）

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下半月操作需要注意哪些要点

要做好下半月的行情，必须注意以下几个方面的问题：

    1、中国建筑的发行是大家必须重视的，难得发行这样一只低价大盘股。根据我个人的估计，它的发行价可能会确定在4.25元附近。那么，上市交易后，未来上5元是迟早的事。这20%的利润是我们能够取得的稳赚幅度。所以，退一万步讲，如果大家找不到好的股票或者是合适的点位来操作的话，那么重点去申购该股应该是一个不错的选择。一旦中签，最少20%的稳保利润即可到手。我可以把话放在这，客观的说，中国建筑绝不会是第二个中国石油，发行价格、上市时机、业绩水准、行业属性四个方面都决定了中国建筑一定是一只非常成功的大盘股，它的出现本身就会得到机构的重仓配置。喜欢做中长线的朋友，在它上市后，也应该去重点进行跟踪和关注。

 

    2、打差价做短线套利的方法，将是下面我们应该树立的一个全新思维。很多股票，上午跌的够凶，但是中午随即拉回到前一天收盘价，然后下午进一步拉上去。这种单日打差价的思维大家一定要有，因为现在大盘是处于高位的，很多个股的振幅开始加大。说实在的，一只个股，实实在在的上涨一个10%，即封于涨停板，我个人认为还是不容易的，越到高位越不容易。但是，一只个股如果先跌个5%左右，然后收盘再拉红5%，那么一样等于达到了10%的利润率。很明显，这种思维最近在很多个股上得到了体现。小杜本周内自己也利用这个方法操作了600255 鑫科材料，每天的短线收益都很好。这个情况的出现，在于大家对一只个股平时多方面的跟踪和观察。总之，不跌多了不买，不急涨了不卖。这种内功的加强就要靠大家自己本身去努力了。

 

    3、如果大家实在不知道该买什么样的股票，那我告诉大家一个最被动有效的应对策略：空仓休息。说实在的，上升波段是大家最容易赚钱的区域，而盘底和盘顶区域则是大家容易遭遇重大心理压力、容易两面挨耳光的时候。那么，既然操作难度如此之大，大家不如适当休息休息。没有把握的仗不打，小心驶得万年船，这些谚语不是没有道理的。做票其实就是大家互相之间在比知识、比经验、比智慧、比综合素质、比做人。没有这些背景的支持，就不可能把股票做好。

 

    4、从技术上看，大盘的5日均线什么时候出现走平的情况，就是大家要倍假小心的时候了。要想出现一波行情，首要条件就是K线必须站上5日均线。而行情出现顶部的第一条件，就是5日均线从上升转为走平。技术上的看点就是这样的，希望大家对这个要点多加注意。同时，本周连续天量之后行情出现滞涨，这个情况我们也必须加以更多的思考。不是上升波段的情况下，小杜本身是一定会选择休息的。

2010年读书节活动方案

一、     活动目的：

书是人类的朋友，书是人类进步的阶梯！为了拓宽学生的知识面，通过开展“和书交朋友，遨游知识大海洋”系列读书活动，激发学生读书的兴趣，让每一个学生都想读书、爱读书、会读书，从小养成热爱书籍，博览群书的好习惯，并在读书实践活动中陶冶情操，获取真知，树立理想！

二、活动目标：

1、通过活动，建立起以学校班级、个人为主的班级图书角和个人小书库。

2、通过活动，在校园内形成热爱读书的良好风气。

3、通过活动，使学生养成博览群书的好习惯。

4、通过活动，促进学生知识更新、思维活跃、综合实践能力的提高。

三、活动实施的计划

1、 做好读书登记簿

（1） 每个学生结合个人实际，准备一本读书登记簿，具体格式可让学生根据自己喜好来设计、装饰，使其生动活泼、各具特色，其中要有读书的内容、容量、实现时间、好词佳句集锦、心得体会等栏目，高年级可适当作读书笔记。

（2） 每个班级结合学生的计划和班级实际情况，也制定出相应的班级读书目标和读书成长规划书，其中要有措施、有保障、有效果、有考评，简洁明了，易于操作。

（3）中队会组织一次“读书交流会”展示同学们的读书登记簿并做出相应评价。

2、 举办读书展览：

各班级定期举办“读书博览会”，以“名人名言”、格言、谚语、经典名句、“书海拾贝”、“我最喜欢的＿＿＿”、“好书推荐”等形式，向同学们介绍看过的新书、好书、及书中的部分内容交流自己在读书活动中的心得体会,在班级中形成良好的读书氛围。

3、 出读书小报：

事业单位长期投资的特点(3)

投资决策案例1：M公司生产新型无线电话案例

在过去的10年里，M公司一直是无线电市场的龙头企业，其他一些公司在不同程度上效仿该公司的产品，但M公司仍然在市场中占有绝对支配地位，因为该公司的产品是市场上质量最好的产品。现在，M公司准备生产一种新的无线电话。这种新型电话不会代替公司现有的产品，但会影响公司现有产品的销售。经过销售部、生产部等各部门的讨论，与这种新型无线电话相关的收入和成本数据如下：

（1）为了生产新产品，需要购买新设备。新设备的购买价格为6万元。预计该设备可使用6年，期末无残值。公司计划对该设备采用直线法计提折旧。

（2）市场部预测新型电话在未来6年内的销售收入分别为8万、14万、18万、28万、38万、44万；

（3）在未来6年内新型电话的销售成本分别为4万、7万、9万、14万、19万、22万；

（4）预计现有电话的分销商将倾向于销售新型电话，这将导致他们减少对现有产品的销售。估计在未来6年内现有产品的销售收入每年将降低6万元；

（5）为了推广新产品，需增加对产品的宣传力度。预计第一年的广告费为3万元，以后各年的广告费用为1万元；

（6）为了推广新产品，需对销售人员进行培训，每年的支出为1万元；

（7）该公司的所得税率为40%；

（8）公司进行该投资的必要报酬率为10%。

根据如下资料：

（1）计算项目的现金流量。

（2）计算该项目的净现值，并说明公司是否应对该项目进行投资。

投资决策案例2：新产品可行性分析案例

浪涛公司是生产女性护肤品的老牌企业，其产品主要有浪羽和云涛两个系列。浪羽的客户群主要是中老年妇女，其功效主要在抗皱、抗衰老、增强皮肤弹性。云涛的客户群主要是少女，其功效主要在去痘、增白、嫩肤。公司从2001年初开始投入大量资金进行了市场调研和新产品的开发，于2002年11月中旬试制成功一个新的产品系列——蓝波。该系列产品主要针对中青年职业女性，具有防皱、补水、消除色斑、营养皮肤的功效。

2002年12月10日，浪涛公司正在召开高层会议，讨论蓝波系列产品上线的可行性问题。参加会议的有董事长、总经理、研究开发部经理、制造部经理、市场部经理、财务部经理等相关人员。

研究开发部经理首先陈述了两年来的研发情况，呈报了蓝波系列产品的研发费用清单，共115万元。接着他指出，要上线蓝波系列产品，需要投入1280万元购置专用设备，设备使用年限约20年，使用期满残值约30万元。

接下来，市场部经理汇报了市场调研的情况。市场调研的开支为29万元。市场调研的结果是：蓝波系列产品具有较好的市场前景。经过细致的分析和测算，市场部得出了今后20年的销售额预测数据。然后制造部经理阐述了今后20年新产品付现成本的预测情况。蓝波系列产品销售额和付现成本的预测数据如表1所示。此外，市场部经理还提到，推出蓝波系列产品后，会吸引一部分原先浪羽和云涛系列产品的顾客，因而对其销售会有一定的影响。经过市场部和制造部的共同测算，得出对原有产品现金流的影响金额，如表2所示。

表1 蓝波系列产品销售额及付现成本预测值 单位：万元

表2 蓝波系列产品对原有产品现金流量的影响 单位：万元

随后，财务部经理提出，在考虑蓝波系列产品的风险状况后，测算出的资金成本率为11％。

在讨论过程中，财务部经理提出，新产品线的初始投资中没有包含厂房投资。研究开发部经理解释说，新产品可以利用企业的闲置厂房，因此不必考虑厂房投资。但是财务部经理坚持认为应当考虑厂房投资，因为闲置厂房本可以对外出租，租价估计为每年16万元。

公司总经理还问到，新产品线是否需要增加营运资金。财务部经理回答说，新产品线预计会增加净营运资本106万元。市场部经理认为，增加的净营运资本并不是永久占有，因此不必考虑。

最后，公司董事长解释了为什么只对今后20年的情况做出了预测，原因在于20年后的情况具有极大的不确定性，而且专用设备的寿命预计只有20年，20年后可以再根据当时的情况重新做出决策。

试根据以上资料，回答下列问题：

1、新产品的115万元研究开发费用和29万元市场调研开支，是否应当列入该项目的现金流量？为什么？

2、新产品上市引起原有产品的净现金流量减少，这是否应在新产品的现金流量中予以反映？为什么？

3、新产品将利用企业的闲置厂房，这是否应在投资决策中予以考虑？如果需要考虑，应如何考虑？

4、新产品需追加的净营运资本是否应当列入项目的现金流量？为什么？

5、假设公司对新设备采用直线法折旧，公司所得税率为40％，试计算新产品各年的营业现金流量。

6、计算项目的现金流量。

7、计算项目的净现值，并回答新产品是否可行。

事业单位长期投资的特点(4)

那些行业值得长期投资

那些行业值得长期投资

一、《投资丛林》读书札记

近期浏览了几本投资书，对于心头一直悬着的疑问有了一些解答，我想通过抄书来回答自己的问题，到底哪些行业值得长期投资？正如《巴菲特的护城河》一书作者多尔西所说的，“有些业务确实有很大的优势，它们生来就领先一步。即使是管理再糟糕的制药公司和银行，在长期资本回报率方面也会让极其优秀的化工或汽车配件公司自叹弗如。”也就是说，有一些行业是天生命好的行业。对于寻求获得长期复利的价值投资者来说，在这样的行业里寻找优秀公司的概率更大。那些投资大家投资了哪些行业让他们获得了长期投资的成功呢？这很值得我们认真探究一番。

斯蒂芬·A·加里斯洛夫斯基是一位在加拿大声名显赫的投资富豪和慈善家，他在79岁时写了自己一生的惟一一本书《投资丛林》，总结自己50年的投资经验。

他说：“我的准则是只投资于高质量，其增长大体上是非周期性的股票，这种股票有可预期的高收益率，并且有希望提供较高的股息增长率。”

“从历史上看，原材料、农矿产品的价格没能跟上通货膨胀率，而其他部门，例如医疗部门或金融部门，则超越了通货膨胀。”

“在全世界我可以选择的几万只股票中，我真正需要看的最多只有50只。我不需要买加拿大贝尔或者通用汽车，因为我不认为这些公司能在今后持续多年一直产生每年14％到16％的收益。同样的事情也适用于造纸业公司的股票，因为这个产业严重受周期支配，并且农林矿产品的收益很少能提供14％到16％的长期成长空间。我也不需要买小公司的新进股票，他们可能会由于某个竞争者进入而被剿灭，从而一夜间毁掉利润空间，甚至更糟。

我也不认为该购买那些不支付有吸引力股息的公司的股票，我希望最好是随着公司财富的上升而增加股息红利。公司就像多数有生命的生物体一样，是有寿命限度的。一个公司就是为了获取利润，而这个利润应计给持股人。但是，也可能存在着这样的公司，作为整体的整个持股人群体在这个公司从生到的过程中都没获得任何东西。一些投资者可能交易了这些股票从而收获了利润，但最终，随着这个公司衰败下去，其他人将受损失，而如果这个公司或其继承者完蛋，最初的投资将被完全抹掉。”

他具体地列举了一些行业。

“对花生酱、谷类食品、软饮料，或者剃须刀片的消费基本上是非周期性的。不仅如此，随着冷战结束，这些产品已经扩张到全球。业内领先公司具有单位产品成本较低的好处，从而能积聚更大的利润，进而提供更多的资金来推动它们的扩张。它们的市场网络非常强大，能被用于推广新开发的产品或者是通过收购而获得的产品。身为引领者，更大的利润空间容许它们在追求成长的同时获得股利，而第二名或第三名的公司很可能要从两者中选择一个。

因而像吉列、可口可乐、菲利普·莫里斯、联合利华、家乐氏、康尼格拉等等这样的公司，就是值得考虑的公司类型。你应当查验它们在一个时期，例如，10年期的收益和股利增长率。如果它们每5-7年增长一倍，那么这些公司就是你投资计划的候选者。更进一步，如果股价在10年里上涨了4倍而同时市盈率没有提高，那么这样的股票，就是你本应该在10年前就去购买的股票！”

“供你探寻的另一个非常肥沃的领域是医疗，包括业内领先的医疗产品供应商的股票。像雅培、强生、诺华（一家瑞士公司）、豪夫迈-罗氏（也是瑞士公司）、卡地纳健康集团（Cardinal Heh）、辉瑞、安进（Amgen）等。这些都是重点关注对象，有着坚实的特许权和出色的研究设施。在我看来，这是一个绝妙的领域，其内的公司股票在我的投资组合中总是占有很大一部分。

　　零售和分销物流行业也会产生一些好股票，但这是一个比较微妙的领域。例如，业内领先的药品连锁店有着很棒的经过时间检验的业绩。但零售概念股经常只有有限的生命周期，并且很难延长。顶尖的食品连锁店被证明更可能比百货公司或专卖店存续得长久。不过，如果你能及早抓住一个好概念股，就像沃尔玛或者家得宝（Home Depot），它能在许多年里向你提供15％的成长率。

在银行或保险领域很难找到15％的稳定成长，但这样的增长确实存在，尤其是近来。竞争法律的变革模糊了证券包销、经纪业、保险业和银行业之间的界限，为发展创造出新机遇；其结果是世界范围的业务扩张。在这个领域中有许多股票提供每年12％到13％左右的稳定收益。当然，你应当看到利率，因为高利率倾向于抑制这些股票的价格。寻找那些常年提供高所有者权益收益率的金融股票，它们还要有一条增长的收入线，要显示出不论是在顶端（毛收入）还是在底端（净收入）都有稳定的增长。我要再次说，主要是要寻找业内领导者；如果管理良好，那么规模就能提供较低的单位成本和竞争优势，也就是这个道理，导致了现在强劲的兼并趋势。”

以上所抄录的就是加里斯洛夫斯基投资的行业，这些行业包括生活消费品、医药、银行保险和零售业主要是连锁零售业。

对于很多投资者来说，这么几个行业这么可能满足自己的投资胃口呢。似乎他洞察了我们的内心，在书的下文他继续写道：

“你要避免的，是不满足上面所讨论的产业范围。在高技术产业中，有许许多多公司可以在很多年里做得非常好，但之后就垮掉，正如苹果、王安电脑（Wang Labs）、优利系统（Unisys）和数字公司（Digital），它们就是例子。”

“你成功的关键点是选择在行业内领先公司的股票，然后坚持持有它们多年。若是有家公司的收入在某一年或两年中没达到目标，也没必要为之惊慌，这是相当正常的现象。作为公司，除非它们“管理自己的收入”（这是试图操纵它们的委婉说法），否则就不可避免地会经历比较好的时期或者比较差的时期。多数公司，甚至包括最优秀的公司，也必须不断对自己投资。有许多公司，此前三到四年问世的产品可能占到总销售额的40％到50％。而在制药业，药品专利到期后就会面临来自所谓非专利药的竞争。所以如果新旧产品在交替换代上没有特别吸引人的新东西，公司的增长就会出现减速或暂停；如果该公司的研发和整体管理水平仍旧保持在业界一流水平，那么你在这方面就不必感到不安。我曾经在辉瑞处于这样的减速时期购买了它的股票，结果是我的这笔投资在其后的四年中翻了两番。

　　这种投资途径看似平淡枯燥，因为很少变动，但这种做法是有效的，尤其是在你借鉴了专家的分析研究之后。谨守规则并留在投资的高速公路上，不要四处观望。你不是在寻找情感上的满足，不是在赌博，也不是为了娱乐而投资，而是为了在长期内获得安全可靠的回报。”

加里斯洛夫斯基是我新近发现的一个伟大投资者，也许不是那么知名，但是以他50年在投资丛林里摸爬滚打的经验，我相信他对行业的选择具有投资实践的价值。让我们记住他的选择：生活消费品、医药、银行保险和连锁零售业。

2010-1-23于太阳城

二、《戴维斯王朝》读书札记

加里斯洛夫斯基在投资丛林里闯荡50年的经验，总结出值得长期投资的几个行业，给他带来了丰厚的投资收益，这种实实在在的成功案例确实对我们具有很强的说服力，对我们投资哪些行业很有借鉴意义。加里斯洛夫斯基的50年是一个人的经历，而另一个50年的经验则来源于一个延续三代的家族，那就是很多人熟悉的戴维斯王朝经过三代人成就的投资神话。

戴维斯王朝靠什么成就伟业呢？保险和银行其中主要是保险。

我继续抄书，这本书是《戴维斯王朝》，我以前粗略读过一回，迟钝的脑袋没有得到什么启示，这次重读，则感受良多，它展现了一个伟大投资者需要的眼光和坚持，以及什么样的行业会蕴藏着投资的金矿。

在选择什么样的公司上面，有一句话我觉得需要铭记于心：

“所售产品或服务永不过时。”

非常简短的一句话，其实蕴含深意。在人类会中，哪些东西会永不过时呢？那就是只要人类存在，人类就需要的东西，最基本的是生老病性健寿娱，次一层次的就是为了满足这些需求人类进行的生产物质或获得资金的活动或服务。具体一点讲就是饮食、医药，当然随着人类的进步，现代人有一些古人所没有的必需品，比如金融、家庭和个人用品之类，也成了生活的基本需要。正因为这些东西是与人类存在相始终的，那么，其中的优秀公司必定能持续稳定地提供收益，在复利的魔术变换中积累成一个巨大的盈利数字。

在50年的试验、犯错和改进中，戴维斯家族最终选择了保险和银行业作为自己主要的投资行业，尤其是保险行业给了戴维斯第一代1700多倍的收益。戴维斯以15万美元原始资金，通过50年的积累，在12只股票上积累了2.61亿美元的财富。这12家公司中，有11家是保险公司，剩余的一家房利美，也跟保险相似。

在人们大肆买进债券的年代，“戴维斯并不关心债券市场的动荡，他为保险股票忙得不亦乐乎，尤其是那些小的、势头强劲的品种。1954年，他结束了7年的自营职业，进入了富人行列。市场的每一个领域都有钱可赚，让人垂诞，但戴维斯偏偏瞄准了最香甜却无人注意的那部分。毫不夸张地说，人寿保险公司收益的增长速度就如同日后的电脑行业、数字处理行业、医药业，以及知名零售商麦当劳和沃尔玛那样。”

戴维斯认为，“保险公司同生产商相比，拥有许多得天独厚的优势。保险商的产品总是推陈出新，将客户的钱投资以获取利润，无需昂贵的工厂和实验室，也不制造污染，还能抵御经济衰退。经济低潮来临时，消费者推迟大宗购买（房屋、汽车、家用电器等等），但他们不能推迟交纳住房、汽车以及人寿保险费用。”

相对于保险业，戴维斯对铝、橡胶、汽车或混疑土公司丝毫不感兴趣。因为“诸如此类的生产商都需要造价很高的厂房，修理和不断革新会让他们的现金所剩无几。他们会在经济萧条期赔钱，因此股票收益也不牢靠。他们总要引进新工序或新发明，这会使他们面临破产危机。纵观生产制造业的历史，没有几个公司能够长寿，只有那些不断革新改造的公司才能不被淘汰。”

保险业就不一样了，它具有永不过时的特点。“一些保险公司已经度过了他们200岁生日，而销售的产品基本上没变，还是开国者活着时候的那些。他们把客户的钱用于投资，从中渔利；而生产商永远得不到这样的机会。”

但是保险业本身却并不是一个包赚不赔的行业，由于受到府的严格管制，保险业是一个低利润行业，同时，由于保险产品本身没有差异性，竞争激烈，购买者对品牌的价值不像其他行业那么重视，因为他们购买保险的时候主要是从当地代理商那里购买，他们推荐什么就买什么，对任何一个保险商同样的怀疑和憎恶。这也就是多尔西在《巴菲特的护城河》一书中，认为保险业没有护城河的缘故吧。但是，仔细思考巴菲特投资保险业的经验，我发现，也许保险业的护城河不在保险业自身而是在保险业之外，即谁更有投资优势，谁能让浮存金获得稳定而持续的收益？这是题外话，以后再谈。

那么戴维斯为何能从这样一个低利润、竞争激烈的行业获得巨额收益呢？书中总结了几条原因：

1、保险商掩盖了真正的盈利能力，…….. 利润不高很可能是，至少部分是，保险精算的假象。

2、戴维斯以低价格为入手点，在他最初的投资组合中，有很多都是小本经营的保险商；当这些小公司被大公司并购，戴维斯就可以坐享其成。

3、他抓住了二战过后房屋、汽车和人寿保险的高峰期。

4、他并没有选择那些始终未能发挥潜力的公司，比如安泰公司，股东的忠诚在那里往往得不到回报。他寻找那些富有冒险精神而又低成本运营的复利机器，例如日本的保险公司、伯克希尔哈撒韦公司和AIG，它们都能几十年如一日地使股东获得满足感和信任感。

5、一家经营得当的科技公司常会被聪明的对手或尖端发明所击倒；但一家同样经营得当的保险公司却能够在竞争中以计取胜，且永远不用担心产品过时。

戴维斯王朝的第二代斯尔必则选择了银行业作为自己的主战场。他认为，银行和保险业都倾向于一种场外运转方式，冠冕堂皇的总部不过是一座巨型坟墓。银行业永不过时，因为金钱永不过时。

“银行不制造任何产品，因此不需要昂贵的工厂、精密的机械、仓库、研究室或高薪博士。银行不会造成污染，所以不用花钱购买控制污染的设备。它不出售小器具或成衣，因而毋须聘用销售人员。它不用装运货物，因此没有运输费用。银行惟一的产品就是货币，从储户手中借款再贷给借款人。货币表现为多种形式（硬币、纸币和证券），但永远不会过时，银行之间相互竞争，但银行业本身永远时兴。”

“因为银行不会过时，所以也不能引领潮流，那么投资者就不会情愿花大力气购买银行股票。这样一来，你可以总是以较低价格买到银行股票，不用花许多钱，就能为银行的发展投资。”

戴维斯家族集中投资于“金钱永不过时”的主题，不管是保险和投资，其实内核都是用钱生钱，只要谨慎配置资金，不让自己利欲熏心，长期下来一定是硕果累累。从股东权益报酬率的组成来看，保险和银行都有很高的杠杆率，这个杠杆率表示的是用别人的钱来赚钱。

不管是保险业还是银行业，其特点是永不过时，但要获得丰厚的收益，一定是在它们被大众投资者忽视的时候，戴维斯投资保险股的时候，很少人关注这个行业，他能以很低的价格买入，等到1965年时，大家都意识到了保险的魅力，这时候，保险的业绩增长了四番，而投资者要多花上3倍的价格才能买到这些股票，利润增长和市盈率上涨造就了戴维时双杀的暴利。

这让我想到杰里米西格尔在《投资者的未来》中提到的投资者收益的基本原理：

股票的长期收益并不依赖于实际的利润增长情况，而是取决于实际的利润增长与投资者预期的利润增长之间存在的差异。

投资者过高的预期炒高了股价，在高股价时无法获得超额的收益。对于理性投资者来说，要获得稳定持续的高收益，找到永不过时的行业很重要，但同样重要的是，在这个行业处于市场预期低估或被大众忽略时买入才能最终获得成功。

根据以上的经验，看看今天A股上的银行股和保险股吧，尤其银行股，难道不值得我们花点时间研究和思考吗？

2010-1-25

三、《投资者的未来》读书札记

一个行业是否值得长期投资，看某一个人或一个家族在其长期投资生涯中选出的行业表现，自然是具有参考价值，但是这样的案例会不会只是特殊的案例，并不具有普遍意义呢。如果要证明某些行业确实值得长期投资，我们需要历史更长数据更广泛的行业研究成果。好在投资领域是一个很成熟的世界，很多优秀人才涌进来，给我们提供了各种各样优秀的研究成果。对于股市长期数据进行研究，取得了硕果并得到大家公认的要算沃顿商学院的JEREMY J.SIEGEL（杰里米Ｊ．西格尔）教授了，他写的《股票长期投资》轰动一时，而我这里要阅读的是他在那本书基础上写就的《投资者的未来》，这本书有一部分专门研究了在长期历史中，哪些行业取得了远远超出平均收益的业绩。

西格尔的研究立基于标准普尔５００指数４６年的数据（１９５７年３月１日到２００３年１２月３１日），追踪标准普尔５００家原始公司，在长达几乎半个世纪的时间里的表现。标准普尔５００指数的整体收益与表现最好公司的收益之间差距极大。

西格尔在书中写道：

　　“如果你在１９５７年２月２８日向标准普尔５００指数基金投入１０００美元，那么经过股利的重复投资，到２００３年１２月３１日这１０００美元可以累积到近１２．５万美元；但是如果这１０００美元是被投入到表现最好的那一家指数原始公司中去，那么在相同条件下你几乎可以拥有４６０万美元。”

标准普尔５００指数基金的年复合收益率为１０．８５％。

而表现最好的公司的年复合收益率是１９．７５％。

而这家如此幸运的公司是谁呢？那就是在２００３年更名为ria Group的菲利普.莫里斯（Philip Morris）公司。最初，这是一家烟草企业，后来在府禁烟条例的压力下，用烟草中赚取的利润买入了大量知名消费品公司如通用食品、卡夫食品和纳比斯克控股公司（Nabisco Holding）。目前菲利普.莫里斯公司有超过４０％的收入和３０％的利润来自于食品销售。

在５００家公司里挑出一家公司坚持持有差不多５０年，这好像不是一个普通人具有的能力，这样的幸运似乎很难垂青１９５７年时的任何一个人。一个公司刚上市就判断它５０年的漫漫长路，似乎是一个不可完成的任务。

不过，菲利普.莫里斯公司可能稍有不同，它１９２５年就上市了，“当人们刚刚开始统计和收集股票收益率时，它就已经成为了股票市场上最好的投资选择。”也就是说，１９５７年标准普尔５００诞生时，选择菲利普.莫里斯公司是有迹可寻的。如果从１９２５年就开始投资，到２００３年底，年复合收益率是１７％，但是从１９５７年开始投资的人的年复合收益率是１９．７５％，收益更高。这意味着后面的投资者在了解了其业绩历史后，如果能做出正确的判断，挑选这样公司是可能的，尤其在这个公司已经存在了３２年的情况下（１９５７－１９２５）。

关键是我们对人性认识的深度，人类对上瘾产品的需求，从品种到精神刺激的强度上一直在扩张之中，这个历程已经有５００年之久。那么满足人类持续需求的烟草公司，怎么可能不大发横财呢？

当然，在半个世纪里投资菲利普.莫里斯获得最大收益，还有别的原因，即作者说的府限制导致的“较低的市场预期、较高增长率和股利率，这三者为高收益率的形成创造了完美的条件。”

要从５００家公司中挑出菲利普．莫里斯公司难度很大，这可能会让大家感到沮丧。好在标准普尔５００指数中表现最佳的幸存者有２０家之多。

在这２０家公司中，有两个产业牢牢占据着统治地位：高知名度的消费品牌公司和著名的大型制药企业。“这些公司都获得了广泛的认同和消费者的信赖。它们在过去半个世纪里经历了经济环境和治气候的巨大变化并最终生存下来。此外，这些公司都积极地开拓了国际市场。”

这２０家公司排列如下：

菲利普．莫里斯公司

雅培制药公司

百时美施贵宝公司

小脚趾圈实业公司

辉瑞公司

可口可乐公司

默克公司

百事可乐公司

高露洁棕榄公司

克瑞公司

亨氏公司

箭牌公司

富俊公司

克罗格公司

先灵葆雅公司

宝洁公司

好时食品公司

惠氏公司

荷兰皇家石油公司

通用磨坊

其中１１家是消费品公司。

菲利普．莫里斯和富俊公司是烟草企业。

小脚趾圈公司１００多年以来一直生产棒棒糖，其价格在１０７年来没有变动。有小孩子的人会有亲身体验，小孩子只要看到棒棒糖，就会抛开其他任何东西向它奔去，人类只要生存，要养育小孩，棒棒糖生意是不会消失的，关键是你有没有强大的品牌或者随处可见的渠道铺设能力。好时食品也是糖果生产商，它跟箭牌公司一样生产的产品和１００年如出一辙。亨氏则是番茄酱的代名词，大部分家庭的餐桌少不了它。可口可乐和百事可乐就是碳酸饮料，但是其持续的盈利威力，我们大家都有相同的感受。我们可以看到，在这些食品来公司中，没有饮食中的正餐，而多是零食、佐料，以其强大的品牌成为了盈利机器。

高露洁棕榄和宝洁都是生产家用卫生品的公司，这两个公司在中国消费者中的知名度及个人卫生用品消费量，我们都有切身体会。

西格尔认为这些公司的持续成功，“源于在美国乃至全世界树立强有力的品牌形象。备受尊敬与信赖的品牌使得公司可以将产品价格提高到竞争价格之上，为投资者带来更多利润。”

其中有６家制药企业：雅培、百时美施贵宝、辉瑞、默克、先灵葆雅、惠氏。

为何医药公司有如此辉煌的业绩呢？多尔西在《股市真规则》中说，“医疗保健行业是很少的几个与人类生存息息相关的经济领域。”“很多领域被少数几个大的不需要价格竞争的厂商垄断”“即时经济低迷的时候，人们也会生病，需要医生和医院。”需求稳定，利润率高，这自然成就了医疗行业。

以上可以看出，满足人类饮食和治病的需求的公司是永不过时的，但前提是“拥有著名品牌”，在这里品牌很关键，是怎么强调也不过分的！

对于中国投资者来说，从品牌角度看中国现有的上市公司会有点失望，至少在消费品领域是如此，在制药方面，由于有老祖宗的遗产，可能稍有出息

事业单位长期投资的特点(5)

长期投资的主要账务处理。

（一）长期股权投资

1.长期股权投资在取得时，应当按照其实际成本作为投资成本。

（1）以货币资金取得的长期股权投资，按照实际支付的全部价款（包括购买价款以及税金、手续费等相关税费）作为投资成本。

借记“长期投资”科目，贷记“银行存款”等科目；

同时，按照投资成本金额。

借记“事业基金”科目，贷记“非流动资产基金--长期投资”科目。

（2）以固定资产取得的长期股权投资，按照评估价值加上相关税费作为投资成本。

借记“长期投资”科目，贷记“非流动资产基金--长期投资”科目。

（3）以固定资产取得的长期股权投资发生的相关税费。

借记“其他支出”科目，贷记“银行存款”、“应缴税费”等科目；

同时，按照投出固定资产对应的非流动资产基金。

借记“非流动资产基金--固定资产”科目，借记“累计折旧”科目，贷记“固定资产”科目。

（4）以已入账无形资产取得的长期股权投资，按照评估价值加上相关税费作为投资成本。

借记“长期投资”科目，贷记“非流动资产基金--长期投资”科目

（5）以已入账无形资产取得的长期股权投资，发生的相关税费。

借记“其他支出”科目，贷记“银行存款”、“应缴税费”等科目；

同时，按照投出无形资产对应的非流动资产基金。

借记“非流动资产基金--无形资产”科目，借记“累计摊销”科目，贷记“无形资产”科目。

（6）以未入账无形资产取得的长期股权投资，按照评估价值加上相关税费作为投资成本。

借记“长期投资”科目，贷记“非流动资产基金--长期投资”科目。

（7）以未入账无形资产取得的长期股权投资发生的相关税费。

借记“其他支出”科目，贷记“银行存款”、“应缴税费”等科目。

2.长期股权投资持有期间，收到利润等投资收益时，按照实际收到的金额。

借记“银行存款”等科目，贷记“其他收入--投资收益”科目。

3.转让长期股权投资，转入待处理资产时，按照待转让长期股权投资的账面余额。

借记“待处置资产损溢--处理资产价值”科目，贷记“长期投资”科目。

4．实际转让时，按照所转让长期股权投资对应的非流动资产基金。

借记“非流动资产基金--长期投资”科目，贷记“待处置资产损溢--处理资产价值”科目。

5．转让长期股权投资过程中取得价款、发生相关税费，以及转让价款扣除相关税费后的净收入的账务处理，参照“待处置资产损溢”科目。

6.因被投资单位破产清算等原因，有确凿证据表明长期股权投资发生损失，按规定报经批准后予以核销。将待核销长期股权投资转入待处理资产时，按照待核销的长期股权投资账面余额。

借记“待处置资产损溢”科目，贷记“长期投资”科目。

7．待核销长期股权投资报经批准予以核销时。

借记“非流动资产基金--长期投资”科目，贷记“待处置资产损溢”科目。

（二）长期债券投资

1.长期债券投资在取得时，应当按照其实际成本作为投资成本。

以货币资金购入的长期债券投资，按照实际支付的全部价款（包括购买价款以及税金、手续费等相关税费）作为投资成本。

借记“长期投资”科目，贷记“银行存款”等科目；

同时，按照投资成本金额。

借记“事业基金”科目，贷记“非流动资产基金--长期投资”科目。

2.长期债券投资持有期间收到利息时，按照实际收到的金额。

借记“银行存款”等科目，贷记“其他收入--投资收益”科目。

3.对外转让或到期收回长期债券投资本息，按照实际收到的金额。

借记“银行存款”等科目，贷记“长期投资”科目，按照其差额，贷记或借记“其他收入--投资收益”科目；

同时，按照收回长期投资对应的非流动资产基金。

借记“非流动资产基金--长期投资”科目，贷记“事业基金”科目。

[例15-28]某事业单位发生如下有关短期投资的会计事项

（1）用非财政结余资金购买国家发行的三年期国债200 000元，以转账方式付款。

（2）兑付原购入的一年期国债100 000元，利息计4 000元。

根据有关单据填制记账凭证，会计分录为：

1.借：短期投资——国债 200 000

贷：银行存款 200 000

2.借：银行存款 104 000

贷：短期投资—国债 100 000

其它收入—投资收益 4 000

[例15-29]某事业单位发生如下有关长期投资的会计事项

1. 经批准以单位拥有产权的房产200万元,取得联营公司的49%股权,该房产原值200万元，已经计提折旧20万元，根据公司产权登记凭证等资料,会计分录为:

借:长期投资 2 000 000

贷:非流动资产基金—长期投资 2 000 000

同时,

借:非流动资产基金--固定资产” 1 800 000

累计折旧 200 000

贷:固定资产—房屋 2 000 000

2.12月30日收到上述联营公司通过银行转来的利润分红160 000元,根据银行收款单据,会计分录为:

借:银行存款 160 000

贷:其他收入—投资收益 160 000

事业单位长期投资的特点(6)

第八章 长期投资决策分析

教学目的与要求

通过本章的教学，使学生应熟练掌握投资回收期，净现值和内部收益率等主要的投资决策评价指标的计算技巧，掌握评价方案财务可行性的各项标准，并能作出投资决策，熟悉长期投资决策评价指标及其分类，一般了解各种投资决策评价指标的优缺点。

需要重点掌握的内容

1、掌握静态评价指标及其计算

2、重点掌握长期投资决策评价指标的运用

一、长期投资决策评价指标概述

（一）长期投资决策评价指标的概念

长期投资决策评价指标是指用于衡量和比较投资项目可行性优劣，以便据以进行方案决策的定量化标准与尺度，它是由一系列综合反映长期投资的效益和项目投入产出关系的量化指标构成的指标体系。

（二）长期投资决策评价指标的内容

长期投资决策评价指标共有八项指标：投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、静态投资回收期、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率。

（三）长期投资决策评价指标的类型

1、按指标计算过程中是否考虑货币时间价值分类

◆分为折现指标和非折现指标两大类。

◆折现指标是考虑货币时间价值因素的指标，又称为动态指标。包括净现值、净现值率、获利指数、内部收益率。

◆非折现指标是不考虑货币时间价值因素的指标，又称为静态指标，包括投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、静态投资回收期。

2、按指标的性质不同分类

◆可分为一定范围内越大越好的正指标和越小越好的反指标两大类。

◆正指标包括投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率

◆反指标包括静态投资回收期。

3、按指标本身的数量特征不同分类

◆可分为绝对量指标和相对量指标。

◆绝对量指标包括静态投资回收期、净现值

◆相对量指标为百分比指标，包括投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、净现值率、内部收益率。获利指数是用指数形式表现。

4、按指标在决策中所处的地位不同分类

◆可分为主要指标、次要指标和辅助指标。

◆主要指标包括净现值、内部收益率

◆次要指标指静态投资回收期

◆辅助指标包括投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率

二、非折现评价指标及其计算

（一）投资利润率

1、投资利润率是指达产期正常年度利润或年均利润占投资总额的百分比，又称投资报酬率。

2、投资利润率（ROL）=*100%

（二）年平均投资报酬率

1、年平均投资报酬率是反映投资项目年利润（或年均利润）与年平均原始投资额的比率。

2、年平均投资报酬率=*100%

年平均原始投资额=+流动资金投资

（三）原始投资回收率

1、原始投资回收率是指投资项目一个正常经营年度的净现金流量（或年均经营净现金流量）现原始投资的比率。

2、原始投资回收率=*100%

（四）静态投资回收期

1、静态投资回收期又叫全部投资回收期或投资返本期，简称回收期，是指以投资项目经营净现金流量抵偿原始总投资所需要的全部时间。

2、该指标以年为单位，包括建设期的投资回收期和不包括建设期的投资回收期/。

3、静态投资回收期的计算方法

有两种方法。一种是公式法，一种是列表法。

（1）公式法

①按一定简化公式直接计算出不包括建设期的投资回收期的基础上，再推算出包括建设期的投资回收期的方法。

②只有满足以下特殊条件，才能使用公式法。即投资均集中发生在建设期内，投产后若干年（假设M年）内，每年的经营净现金流量相等。

M*投产后M年内每年相等的NCF原始总投资

则可以直接求出不包括建设期的投资回收期

不包括建设期的投资回收期=

（2）列表法

①通过列表计算“累计净现金流量”的方式，来确定包括建设期的投资回收期。

②当累计净现金流量等于零时，所对应的年限就是包括建设期的投资回收期。

③当累计净现金流量不等于零时，

包括建设期的投资回收期=最后一项为负值的累计净现金流量对应的年数+最后一项为负值的累计净现金流量对应的年数/下年净现金流量

三、折现评价指标及其计算

（一）净现值

1、净现值是指在项目计算期内，按行业基准折现率或其他设定折现率计算的各年净现金流量现值的代数和。净现值是一个折现的绝对值正指标，即在进行长期投资决策分析时，应当选择净现值大的项目。

净现值（NPV）=Σ（第t年的净现金流量×第t年复利现值系数）

2、净现值的计算计算方法

（1）一般的方法

直接根据定义来计算

（2）特殊的方法

指在特殊条件下，当项目投产后净现金流量表现为普通年金或递延年金时，可以利用计算年金现值或递延年金现值的技巧直接计算出项目净现值的方法。

①当全部投资在建设起点一次投入,建设期为零,投产后1——ｎ年每年净现金流量相等时，投产后的净现金流量表现为普通年金形式，

NPV=+*（/A，i,n）

②当全部投资在建设起点一次投入，建设期为零，投产后每年经营净现金流量（不含回收额）相等，但终结点第n年有回收额（如残值）

NPV=+*（/A，i,n-1）+*（P/F，i,n）

NPV=+*（/A，i,n）+*（P/F，i,n）

③若建设期为S，全部投资在建设起点一次投入，投产后（S+1）~n年每年净现金流量相等，则后者具有递延年金的形式

NPV=+*（/A，i,n-s）*（P/F，i,s）

=+*〔（/A，i,n）-（/A，i,s）〕

④若建设期为S，全部投资在建设期内分次投入，投产后（S+1）~n年内每年净现金流量相等

NPV=+*（P/F，i,1）+﹍+*（P/F，i,s）

+〔（/A，i,n）-（/A，i,s）〕

（二）净现值率

净现值率是指投资项目的净现值占原始投资现值总和的百分比指标。

净现值率（NPVR）=*100%

（三）获利指数

获利指数又称为现值指数。指投产后按行业基准折现率或设定折现率折算的各年净现金流量的现值合计与原始投资的现值合计之比。

获利指数=

获利指数（PI）=1+净现值率（NPVR）

（四）内部收益率

1、内部收益率是指项目投资实际可望达到的报酬率，即能使投资项目的净现值等于零时的折现率，又叫内含报酬率或内部收益率。

2、内部收益率的计算

（1）特殊的方法

当项目投产后的净现金流量表现为普通年金的形式时，可以直接利用年金现值系数计算内部收益率的方法。使用这种方法必须满足以下条件：项目的全部投资均于建设起点一次投入，建设期为零，建设起点第0期净现金流量等于原始投资的负值，即=-I；投产后每年净现金流量相等，第1至第n期每期净现金流量取得了普通年金的形式。

（/A，IRR,n）=I/NCF=公式法下的静态投资回收期

利用普通年金现值系数表直接求出IRR。或利用内插法求出IRR

（2）一般的方法

通过计算项目不同设定折现率的净现值，然后根据内部收益率的定义所揭示的净现值与设定折现率的关系，采用一定技巧，最终设法找到能使净现值等于零的折现率——内部收益率IRR的方法。又称逐次测试逼近法。

如果找不到净现值不等于零，用内插法计算。

IRR=+*（-）

注意：设定的两个折现率之差＜5%

（五）折现评价指标之间的关系

当NPV＞0时，NPVR＞0，PI＞1，IRR＞

当NPV=0时，NPVR=0，PI=1，IRR=

当NPV＜0时，NPVR＜0，PI＜1，IRR＜

四、长期投资决策评价指标的应用

（一）运用长期投资决策评价指标的一般原则

1、具体问题具体分析的原则

2、确保财务可行性的原则

3、分清主次指标的原则

4、讲求效益的原则

（二）单一的独立投资项目的财务可行性评价

1、如果某一投资项目的评价指标均处于可行区间，即同时满足以下条件时，则可以断定该投资项目无论从哪个方面看都具备财务可行性。

NPV≥0NPVR≥0PI≥1IRR≥

包括建设期的静态投资回收期PP≤n/2（项目计算期的一半）

不包括建设期的静态投资回收期PP〞≤p/2（经营期的一半）

投资利润率ROL≥基准投资利润率

2、如果某一投资项目的评价指标均处于不可行区间，即同时满足以下条件时，则可以断定该投资项目无论从哪个方面看都不具备财务可行性。

NPV＜0，NPVR＜0，PI＜1，IRR＜PP＞n/2PP〞＞p/2ROL＜i

3、当静态投资回收期或投资利润率的评价结论与净现值等主要指标的评价结论发生矛盾时，应当以主要指标的结论为准。

4、利用净现值、净现值率、获利指数、内部收益率指标对同一个独立项目进行评价，会得出完全相同的结论。

（三）多个互斥方案的比较与优选

1、互斥方案是指在决策时涉及到的两个或两个以上相互排斥、不能同时并存的投资方案。

2、互斥方案决策过程就是在每一个入选项方案已具备财务可行性的前提下，利用具体决策方法比较各个方案的优劣，利用评价指标从各个备选方案中最终选出一个最优方案的过程。

3、多个互斥方案决策的方法

（1）净现值法

适用于原始投资相同且项目计算期相等的多方案比较决策。在此法下，净现值最大的方案为优。

（2）净现值率法

适用于原始投资相同的多方案比较决策，在此法下，净现值率最大的方案为优。

（3）差额投资内部收益率法

指在两个原始投资额不同方案的差量净现金流量的基础上，计算出差额内部收益率，并据以判断方案孰优孰劣的方法。

适用于两个原始投资不相同的多方案比较决策。当差额内部收益率指标大于或等于基准折现率或设定折现率时，原始投资额大的方案较优；反之，则投资少的方案为优。该法还经常被用于更新改造项目的投资决策中，当该项目的差额内部收益率指标大于或等于基准折现率或设定折现率时，应当进行更新改造；反之，就不应当进行此项更新改造。

（4）年等额净回收额法

适用于原始投资不相同，特别是项目计算期不同的多方案比较决策。在此法下，年等额净回收额最大的方案为优。

事业单位长期投资的特点(7)

长期投资决策评价指标

(重定向自长期投资决策指标)

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∙ 1 长期投资决策评价指标概述

∙ 2 长期投资决策评价指标的内容

∙ 3 长期投资决策评价指标的类型

∙ 4 长期投资决策评价指标的运用

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长期投资决策评价指标概述

　　长期投资决策评价指标是指用于衡量和比较投资项目可行性优劣、以便据以进行方案决策的定量化标准与尺度,它是由一系列综合反映长期投资的效益和项目投入产出关系的量化指标构成的指标体系。

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长期投资决策评价指标的内容

　　可用于财务评价的长期投资决策评价指标较多，主要包括资产负债率、流动比率、速动比率、投资利润率、投资利税率、资本利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、借款偿还期、动态投资回收期、静态投资回收期、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率等指标。

　　必须说明的是，尽管上述指标中有一些指标的名称与企业财务会计报表分析或企业实际财务考核指标相同, 如资产负债率、流动比率、速动比率和投资利润率等，但由于项目投资决策本身的特殊性,决定了这些指标在计算口径方面有可能存在差别。仅以利润为例,在项目投资决策中,往往假定营业利润、利润总额和应纳税所得额口径一致,数额相等。这是因为决策使用的数据大多为长期预测估算指标,既不可能又无必要计算得十分精确。不能设想事先把多年以后的营业外收支净额、投资净收益或以前年度利润调整事项估算出来。因此不能机械地照搬财务指标。另外，有些指标是基于特定投资主体立场而设计的，如从债权人的立场出发的反映偿债能力的借款偿还期指标、体现国家投资主体立场的投资利税率指标和体现所有者投资主体立场的资本利润率指标，它们与从企业全投资主体立场设计的其他指标之间存在一定差异。

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长期投资决策评价指标的类型

　　（1）按指标计算过程中是否考虑货币时间价值分类

　　非折现评价指标：是指在计算过程中不考虑货币时间价值因素的指标，又称为静态指标，包括: 投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率和静态投资回收期。

　　折现评价指标：是指在计算过程中必须充分考虑和利用货币时间价值的指标，又称为动态指标，包括:净现值、净现值率、获利指数和内部收益率。

　　（2）按指标的性质不同分类

　　正指标：是指在一定范围内越大越好的指标。投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、净现值、净现值率、获利指数和内部收益率属于正指标。

　　反指标：是指在一定范围内越小越好的指标。静态投资回收期属于反指标。

　　（3）按指标本身的数量特征不同分类

　　绝对量：指标是指以绝对量形式表现的指标。静态投资回收期、净现值属于绝对量指标。

　　相对量：指标是指以想对量形式表现的指标。投资利润率、年平均投资报酬率、原始投资回收率、净现值率、获利指数、内部收益率属于相对量指标。

　　（4）按指标在决策中所处的地位不同分类

　　主要指标:净现值、内部收益率等为主要指标。

　　次要指标:静态投资回收期为次要指标。

　　辅助指标：投资利润率、年平均投资报酬率和原始投资回收率为辅助指标。

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长期投资决策评价指标的运用

　　1、长期投资决策评价指标的运用一般说来,长期投资决策评价指标的运用应遵循以下原则;

　　（1）具体问题具体分析的原则

　　（2）确保财务可行性的原则

　　（3）分清主次指标的原则

　　（4）讲求效益的原则

　　2、对于单一的独立投资项目的财务可行性的评价,一般可以参考以下标准:

　　净现值；净现值率；获利质指数；内部收益率行业基准折现率，包括建设期在内的静态回收期。

　　3、对于多个互斥方案的决策,可以通过比较净现值的大小,差额投资内部收益率等方法确定最优方案。

　　例：一个固定资产投资项目需要原始投资100万元，有A,B,C,D四个互相排斥的备选方案可供选择，各方案的净现值指标分别为228.914万元，117.194万元，206.020万元和162.648万元。

　　要求:评价每一方案的财务可行性,并按净现值法进行比较决策.

　　解: ∵ A,B,C,D每个备选方案的NPV均大于零,

∴ 这些方案均具有财务可行性

　　又∵ 228.914 > 206.020 > 162.648 > 117.194

∴ A方案最优,其次为C方案,再次为D方案,最差为B方案

　　得出：所有方案均具有财务可行性,其中A方案最优.

动态投资回收期法

(重定向自动态投资回收期)

动态投资回收期(dynamic investment pay-back period)

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什么是动态投资回收期法

　　动态投资回收期是指在考虑货币时间价值的条件下，以投资项目净现金流量的现值抵偿原始投资现值所需要的全部时间。即：动态投资回收期是项目从投资开始起，到累计折现现金流量等于0时所需的时间。

　　求出的动态投资回收期也要与行业标准动态投资回收期或行业平均动态投资回收期进行比较，低于相应的标准认为项目可行。

　　投资者一般都十分关心投资的回收速度，为了减少投资风险，都希望越早收回投资越好。动态投资回收期是一个常用的经济评价指标。动态投资回收期弥补了静态投资回收期没有考虑资金的时间价值这一缺点，使其更符合实际情况。

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动态投资回收期的公式

　　动态投资回收期的表达式为：

　　式中，ic为基准收益率；Pt是需要计算的投资回收期，也可以按如下公式计算：

　　Pt =（累计折现值出现正值的年数-1）+上年累计折现值的绝对值/当年净现金流量的折现值 设基准动态回收期为Pc，如果Pt小于Pc，则项目可行；否则不可行。投资回收期是反映项目在财务上偿还能力的重要经济指标，除特别强调项目偿还能力的情况外，一般只作为方案选择的辅助指标。

　　例：某项目有关数据如下表所示。基准收益率ic = 10%，基准动态投资回收期Pc = 8年，试计算动态投资回收期。

　　解：根据动态投资回收期的计算公式计算各年累积折现值。动态投资回收期就是累积折现值为零的年限。

　　Pt=(累计折现值出现正值的年数-1)+上年累计折现值的绝对值/当年净现金流量的折现值 = 6-1+118.5/141.6=5.84年

　　由于Pt小于Pc（8年），该项目通过了本指标的检验。本指标除考虑了资金的时间价值外，还具有静态投资回收期的同样特征，通常只宜用于辅助评价。

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动态投资回收期的优缺点

　　动态投资回收期法考虑了资金的时间价值，克服了静态投资回收期法的缺陷，因而优于静态投资回收期法。但它仍然具有主观性，同样忽略了回收期以后的净现金流量。当未来年份的净现金流量为负数时，动态投资回收期可能变得无效，甚至做出错误的决策。因此，动态投资回收期法计算投资回收期限并非是一个完善的指标。

学术之窗】项目投资决策的现金流量二重分析和决策模型探讨

与其他财务活动比较，项目投资具有投资周期长、变现难、金额多、回报高等特点。因此企业在进行项目投资前，需要充分调查市场，慎重确定投资方向；科学评价项目，全面论证投资效益；足额筹措资金，确保及时执行投资；及时反馈进程，努力控制投资风险。其中，科学评价项目、全面论证投资效益既是项目投资决策的重点，也是难点。笔者拟构建现金流量二重分析模型和现金流量二重分析决策模型，试图全面、客观、准确地评价项目投资效益，促进项目投资决策科学化。

一、现金流量二重分析和决策模型的构建及其应用

为了全面、深入地分析项目投资寿命期内的现金流量，可以先将项目投资分为三个阶段，即建设期、营业期和清算期。相应地项目投资的现金流动也可以分为建设期现金流量、营业期现金流量和清算期现金流量三个部分。实践中可能有边建设边生产或者边生产边清理的混合期，这时可根据现金流动的性质，将其现金流动分解到建设期、营业期或清算期。

建设期现金流量是指项目投资伊始直到项目竣工投产期间发生的现金流量，一般包括固定资产投资、无形资产投资、垫支在流动资产上的资金、处理原固定资产的变价收入和引起的所得税调整等。营业期现金流量是指投资项目投入生产经营后，在其寿命周期内由于生产经营所产生的现金流量，主要包括营业收入、付现成本和企业所得税。营业现金流量的计算通常有三种方法：根据现金流量的定义计算、根据年末税后净利润倒推计算、根据所得税对现金流入、流出和折旧的影响计算。前两种计算方法均涉及项目利润，比较适合计算已经投产的项目的现金流量，即会计现金流量。而项目投资预测是对未来现金流量的估算，即计算财务现金流量，这种预测通常从收入入手，再推算相应的付现成本、折旧和摊销等，最后再计算利润，所以比较适合用第三种方法计算。清算期现金流量是项目清理期间发生的现金流量，主要包括固定资产使用期满时的残值变现、垫支在流动资产上的现金收回以及上述经济业务可能引起的所得税调整等。

需要特别说明的是，现金流量的计算中不能包含现金筹集过程中发生的利息等财务费用，因为财务费用是企业筹资决策考虑的问题，它是债权人从项目投资中分得的利益，类似于所有者从项目投资中分得的红利。既然项目投资没有考虑对产权人的利润分配，自然也不应该考虑对债权人的利息支付。同时在项目投资决策中，已经考虑了资金在营业期的时间价值，如果又将利息作为一项现金流出，无疑是重复计算了资金的时间价值。

由于项目投资周期较长，投资的三个期间均可能持续多年，有必要对每个期间同步进行序时分析，即“二重分析”。确保每个期间发生的现金流量准确地反映在同一个时间轴上，方便对项目整体现金流量进行动态分析。为此，可构建现金流量二重分析模型（见表1）。

表1　 现金流量二重分析模型

0

1

n

建设阶段

营业阶段

清算阶段

表1中三个阶段分别包含了若干现金流量项目（表中略），0～n为项目的整个寿命期，覆盖项目建设、营业和清算三个阶段。其中0表示起点，是现金流量的现值点，n为终点，是现金流量的终值点，其余各点均表示相应年份的年末。各阶段的现金流量分别用正数和负数表示现金流入量和现金流出量，各时点现金净流量即为该阶段现金流量的代数和。现金流量二重分析模型可以显著地简化项目投资的现金流量分析并提高分析的准确性，避免漏项。

利用现金流量二重分析模型进行投资项目决策需分五步进行：第一步，根据要求建立现金流量二重分析表（EXCEL格式）。第二步，分别定义三个阶段在各时点的现金流量计算公式，即定义现金流量二重分析模型。第三步，根据项目寿命期内各时点的现金流量状况，确定投资决策评价指标，并定义该评价指标的计算公式，即定义现金流量二重分析决策模型。第四步，根据给定资料，向现金流量二重分析模型中录入数据，由模型自动计算出项目现金流量，由现金流量二重分析决策模型自动计算各评价指标。第五步，根据项目评价指标进行项目投资决策。

例如：某公司准备开设一个分厂以扩充生产能力，项目原始投资额为6.5亿元，其中固定资产投资5亿元，流动资产投资1亿元，无形资产投资0.5亿元，全部投资的60%（3.9亿元）为企业自有资金，40%（2.6亿元）为银行贷款（假定全部用于固定资产建设），第一年年初到账2亿元，剩余部分于第二年年初到账，贷款期限为从第一笔到账起的7年内，年利率5%，每年年末支付。该分厂计划建设期2年，第一年年初投入4.5亿元，第二年年初投入1亿元，1亿元流动资产投资于第二年年末投入。经营期10年，固定资产按直线法计提折旧，期满后税法规定的净残值为500万元，实际净残值为1 000万元；无形资产从投产年度起分10年摊销完毕，流动资金于终结时一次收回。预计项目投产后，每年增加营业收入3.8亿元，经营付现成本为1.29亿元，公司资金成本为7%，所得税率为25%。要求：利用现金流量二重分析和决策模型分析该项目各年现金流量并进行投资评价。

首先，根据资料构建现金流量二重分析模型（见表2）。

表2　　　　　　　　 现金流量二重分析模型　　　　　 单位：百万元

0

1

2

3

7

8

12

建

设

阶

段

项目初始投资（1）

-450

-100

原设备变价（2）

原设备清理税负（3）

垫支流动资金（4）

-100

其他现金支付（5）

初始阶段现金净流量（6）

=（1）＋（2）＋（3）＋（4）＋（5）

-450

-100

-100

0

0

0

0

营

业

阶

段

销售收入（7）

380

380

380

380

付现成本（8）

129

129

129

129

折旧（9）（费用抵税用正数表示）

49.50

49.50

49.50

49.50

摊销（10）（费用抵税用正数表示）

5

5

5

5

利息（11）（费用抵税用正数表示）

10

13

13

13

0

0

营业现金净流量（12）

=（7-8）×（1-税率）+（9+10+11）×税率

0

2.50

3.25

205.13

205.13

201.88

201.88

清

算

阶

段

项目残值变价收入（15）

10

项目残值税负（16）

-1.25

垫支流动资金回收（17）

100

终结阶段现金净流量（19）

=（15）+（16）+（17）

0

0

0

0

0

0

108.75

项目现金净流量（20）=（6）+（12）+（19）

-450

-97.50

-96.75

205.13

205.13

201.88

310.63

表3　　　　　　　 现金流量二重分析决策模型　　　　　 单位：百万元

0

1

2

3

7

8

12

项目现金净流量

-450

-97.50

-96.75

205.13

205.13

201.88

310.63

各年现值系数

1.0000

0.9346

0.8734

0.8163

0.6227

0.5820

0.4440

各年项金流量现值

-450

-91.12

-84.50

167.44

127.74

117.49

137.92

项目净现值

672.73

项目净现值率

107.53%

内含报酬率

20.28%

其次，分别定义三个阶段在各时点的现金流量计算公式，即定义现金流量二重分析模型。其中建设阶段净现金流量为各项目现金流量的代数和。营业阶段净现金流量用纳税影响现金流量的方法计算，即营业阶段净现金流量=（收入-付现成本）×（1-税率）+（折旧+无形资产摊销+利息）×税率。清算阶段现金净流量为各项目现金流量的代数和。项目寿命期内各年的现金净流量为三个期间现金净流量的代数和。

第三步，构建现金流量二重分析决策模型（见表3）。鉴于各年现金净流量均已明确，因此可以使用净现值、净现值率和内部报酬率三项指标对项目的可行性进行评价。其中，各年现金净流量根据现金流量二重分析模型的结果填列；各年复利现值系数为（1+7%）(-n)；各年现金净流量现值=各年现金净流量×各年复利现值系数；项目净现值为各年现金净流量现值之和；项目净现值率为项目净现值除以初始投资现值；内含报酬率使用插值法计算（详见笔者《利用EXCEL表格计算投资方案报酬率方法新探》，《中国管理信息化》，2005年第1期）。

第四步，向现金流量二重分析模型中录入数据，由该模型自动计算出项目现金流量（见表2）；再由现金流量二重分析决策模型自动计算出该项目的净现值（见表3）。

在表2中，第一年年初的总投入为4.5亿元，应计算现金流出4.5亿元。而2.6亿元的银行贷款及其利息是筹资行为，不作为项目投资引起的现金流量。但借款的利息可以抵税，因此第1～7年每年的利息抵税相当于现金流入量，应用正数表示。第12年年末项目清理产生了清理收益500万元，要增加所得税支出，所以相当于产生现金流出量125万元（500×25%）。折旧采用直线法计算，每年的折旧=(500-5)/10＝ 49.5(百万元)。营业期每年的无形资产摊销=50/10＝5（百万元）。第1年的利息=200×5%＝10（百万元）。第2～7年每年的利息=260×5%＝13（百万元）。

第五步，项目决策评价。通过表3的计算可知，该项目净现值大于0，即方案收益率大于资金成本7%。净现值率为107.53%，内含报酬率为20.28%，均比较高，所以方案可行。

二、现金流量二重分析决策模型的改进

EXCEL提供了五个重要的财务函数，即净现值函数NPV（）、内含报酬率函数IRR（）、直线折旧函数SLN（）、年数总和法折旧函数SYD（）和双倍余额递减折旧函数DDB（）。在现金流量二重分析决策模型中引入这五个函数可以极大地简化表外计算工作量，提高模型的自动计算能力和决策效率。

改进现金流量二重分析决策模型，首先需要增加项目的基本信息（见表4）。

然后将表2中需要表外计算的项目直接转化为表内用函数计算。比如，固定资产的折旧一行可以根据项目要求的折旧方法，选择直线法折旧函数SLN(固定资产原值，预计残值，预计项目年限)、年数总和法折旧函数SYD（固定资产原值，预计残值，预计项目年限，年份序数）或双倍余额递减折旧函数DDB（固定资产原值，预计残值，预计项目年限，年份序数，2）进行计算。无形资产的摊销可以借助直线法用折旧函数SLN(无形资产价值，0，预计摊销年限)进行计算。

最后，根据现金流量二重分析模型计算项目各年净现金流量，利用净现值函数NPV（资金成本率，项目现金流系列）、内含报酬率函数IRR（项目现金流系列）、净现值率NPV（资金成本率，项目现金流系列）/ ｜NPV（资金成本率，项目原始投资现金流系列）｜等项目投资决策函数直接计算现金流量二重分析决策模型中的评价指标。

以表2中的数据为例：

表4　　　　　　　 现金流量二重分析决策模型

基本情况

资金成本率

所得税率

年收入

预计项目年限

预计残值

年付现成本

固定资产原值

无形资产价值

垫支流动资金

1.每年折旧=SLN(固定资产原值，预计残值，预计项目年限)＝SLN(500，5，10)＝49.5（百万元）。

2.每年无形资产摊销=SLN(无形资产价值，预计残值，预计摊销年限)＝SLN(50，0，10)＝5（百万元）。

3.项目净现值=NPV（资金成本率，项目现金流系列）＝NPV（7%，-97.50，-96.75，205.13，205.13，205.13，205.13，205.13，201.88，201.88，201.88，201.88，310.63）-450＝672.73（百万元）。需要注意的是，第一年年初投入的现金450百万元就是现值，不用折现。

4.内含报酬率函数IRR（项目现金流系列）＝IRR（-450，-97.50，-96.75，205.13，205.13，205.13，205.13，205.13，201.88，201.88，201.88，201.88，310.63）＝20.28%。

5.净现值率=NPV（资金成本率，项目现金流系列）/｜NPV（资金成本率，项目原始投资现金流系列）｜＝672.73/｜NPV（7%，-97.50，-96.75）-450｜=107.53%。

（作者单位：湖北黄冈师范学院商学院）

责任编辑 周愈博

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